AI 不是泡沫，但會讓很多公司泡沫化！從 IBM 大跌 13% 看 Google...

IBM 也沒能逃過 AI 的魔手，昨天（23日）IBM 美股股價大跌 13%，主因是 Anthropic 宣布推出一款旨在簡化 COBOL 程式碼現代化的 AI 工具。另外包括全球領先的管理諮詢公司埃森哲（NYSE：ACN），還有 Cognizant 科技解決方案公司（NASDAQ：CTSH）在消息公布後也出現明顯下跌。

美股投資人應該很早就已注意到，當 AI 越熱，被 AI 業務波及的傳統軟體股就跌越慘。

從 1 月 28 日以來，標普「軟體與服務」指數（The S&P 500 software and services index）短短幾個交易日市值蒸發約 8300 億美元，而其中，受害最慘的就是 SaaS（Software as a Service，軟體即服務）產業。

其中，軟體產業的代表微軟（Microsoft）公司，股價從最高點的 555 美元，昨天收盤價是 384 美元，跌幅已超過 30%。微軟早先被視為 AI 領頭羊，也是投資 OpenAI 的主要股東，但由於主力業務是軟體，AI 崛起反而對其既有業務帶來取代效應，造成如今股價慘跌。

舊護城河的瓦解：當 AI 代理人直接取代高薪顧問團隊

先看一下 IBM 到底如何受到 AI 的衝擊？為何藍色巨人 IBM，如今也沒能逃過 Anthropic 的魔手？

根據 Anthropic 的資訊，由於新推出的工具 Claude Code，能夠自動化 COBOL 現代化過程中的探索和分析階段，而這些工作，傳統上需要極其龐大且昂貴的管理諮詢團隊來完成。

COBOL 是 60 年前的商業金融程式語言，為金融、航空和政府等關鍵系統提供軟體支援。我在三十多年前念大學時就接觸 COBOL 這個語言。如今美國約 95% 的 ATM 都是由 COBOL 處理，而 IBM 又是佔據全球銀行市場的最大軟體服務供應商，估計全球約 70% 的銀行交易是建立在 COBOL 的大型主機系統之上。

不只如此，隨著過去構建這個老舊系統的工程師已一個個退休，能夠理解這種編程語言的開發人員數量持續減少，金融機構對於早已投資建設多年的系統，也都期望不需要做太多更新，都抱著「只要能跑、就不要去動」的做法。

也因此，IBM 嗅到這個商機後，也推出了生成式 AI 助理，近幾年來協助許多金融機構將 COBOL 程式碼轉化為 Java，處理效率是過去的 10 倍以上，繼續主宰傳統金融銀行產業的市場大餅。

只是，如今 Anthropic 的 Claude Code 將透過更強有力的 AI，通過自動化代碼分析和實施任務，幫助團隊在幾個季度（而非數年）內實現 COBOL 代碼庫的現代化。Anthropic 切進這個市場並與 IBM 一起分食大餅，這也難怪 IBM 股價要大跌。

COBOL 生態系過去是 IBM 的護城河，這條河包含 IBM 的硬體與軟體銷售，還有後續的維護等高毛利服務。但是，如今金融機構若可以用 Anthropic 更低的成本來升級系統，也意味著 IBM 的競爭優勢將不再，這是 IBM 股價劇烈修正的主因。

IBM 的股價大跌，也讓大家理解，AI 時代不只已降臨，企業不只要會用 AI，誰能把 AI 用得更好，誰才是最後贏家。IBM 不是沒有用 AI，但很可能因為用得沒有 Anthropic 好，未來一樣要丟掉飯碗。

史上最大基礎建設狂潮：一年 6000 億美元的 AI 資本支出

最近，不少人在討論，AI 是否已形成泡沫？我還是認為，AI 這個產業沒有泡沫，還會持續發展很久，AI 的應用也會不斷出現，但問題在於，你有沒有抓到機會？你到底是順著這個趨勢走？還是逆著走？

革命的意思就是，一定會有人受害，但也會有人受益。領先 AI 趨勢的企業會更加卓越，例如像輝達（NVIDIA）、台積電（TSMC）或 Google；至於只是追趕上 AI 的企業，或許還能勉強存活；若完全沒有跟上的，或者是根本就倒著走的，那就一定淪為被淘汰的命運。

所以，AI 到底是不是泡沫？從這一點來看，AI 的確是泡沫，因為 AI 已經讓很多企業及產業泡沫化了。但我還是要強調，AI 產業還正在發展中，而且全新的 AI 企業，有能力將 AI 運作得更有效率，這些企業會是未來的大贏家。

再以 Anthropic 的 Claude Code 與 IBM 的生成式 AI 助理來做對比。過去 IBM 這種類型的 SaaS 公司，賣的是解決問題的「工具」，但如今 Anthropic 進化到賣的是「成果」。

當 AI 不再只是「輔助」，而是開始「代班（AI Agent）」，用更迅速有效的方式提高對企業的服務價值，這是很多企業經營者不能不謹慎因應的趨勢。無法跟上 AI，未來你的很多工作，就註定要被 AI 取代掉。

不過，再以前面所提的微軟公司為例，微軟本身擁有不少傳統 SaaS 業務，和 IBM 很類似，都是過去傳統軟體業務的大贏家，因此微軟也像 IBM 一樣，本身就曝露在 AI 大革命的衝擊之中。未來微軟如何迅速轉型，將 AI 應用到傳統業務的加值與提升上，不至於受到許多新型態 AI 企業的攻擊，這是微軟很重大的課題。

倒是我很想關注一下 Google。這波討論 AI 是不是泡沫的議題，很多人的焦點放在大企業不斷砸大錢投資 AI。例如全球四大 CSP（雲端服務商）今年預計要再投資 6000 億至 7000 億美元在 AI 建設上，這種驚人的投資金額，到底有沒有足夠的應用？獲利能否跟上？這是許多人的疑惑。

以 Google 為例，2025 年度總計資本支出（CapEx）達 910 億至 930 億美元，至於 2026 年則提高到 1750 億至 1850 億美元，金額成長了九成，其中大部分資本支出都是在建設 AI。

Google 的資本支出還不是最大的，亞馬遜（Amazon）去年的資本支出是 1250 億美元，今年提到至 2000 億美元，總計成長六成以上。亞馬遜在先前財報公布時提到，AI 應用快速提升，公司投進 AI 相關的建設上很快就覺得不夠用，這是亞馬遜今年繼續增加資本支出的主因。

至於 Meta 去年的資本支出是 720 億美元，今年是 1150 至 1350 億美元，又成長了 75%；另外微軟去年是 880 至 950 億美元，今年是 1200 億美元，也成長了 30%。

這麼大筆的 AI 資金投入，我相信應該是人類歷史上最大的投資計畫了。我查了 Gemini，對比過去地球上曾有過最大的投資案，應該是從 1956 年開始的美國洲際公路建設，36 年間投入了 6200 億至 1.2 兆美元，這是換算成目前幣值的金額，平均每年投入 200 至 300 億美元。

人類其他的高金額投資建設，包括阿波羅登月計畫、國際太空站、核電以及造原子彈的曼哈頓計畫，分別只有 2800 億美元、1500 億美元、700 億美元及 400 億美元。其中除了核電是 2025 年的數字外，其他都是延續數年或甚至二十年的建設，平均分攤到每一年，當然相對 AI 都是小投資了。

自由現金流暴跌與「百年債券」：華爾街開始對科技巨頭算總帳

AI 如今的資本支出建設是一年 6000 億美元以上，已經是歷來最大投資案洲際公路的 20 倍以上，如果要把過去幾年及未來幾年的數字再加上去，稱為是人類有史以來最大的投資案絕對不為過。如果是這樣的話，投資人當然有理由擔心 AI 是否形成泡沫的可能。

目前大家擔心 Google 的是，2025 年的自由現金流（Free Cash Flow, FCF）是 733 億美元，但因為 AI 資本支出太大，2026 年的自由現金流會掉到 82 億美元，降幅高達 90%，減少幅度確實驚人。

目前投資人對於 Google 及相關的三大 CSP 業者關心的角度是，股價會從全面上漲，進展到獲利檢視（ROI），企業也不能只會「說故事」，還要開始面對投資人的「算總帳」了。

Google 為了打贏 AI 戰爭，今年 2 月初還發行「跨越一個世紀」的 100 年期英鎊債。這是繼 1997 年摩托羅拉（Motorola）之後，科技業再度出現百年債券。因此，很多人開始擔憂，從 Google、Meta 到 Amazon，科技巨頭正以史無前例的規模向債市募資，瘋狂投入 AI 資料中心與算力建設。這些舉債投資，是 AI 時代必須的基礎建設？還是下一個科技泡沫？

如果從 AI 資本支出的角度來看，百年債券確實是泡沫的象徵。各位只要想一下，AI 晶片 GPU 的生命周期與攤提時間是 5 至 7 年，至於 AI 資料中心是 10 至 15 年，意即目前的投資，15 年後都要失去主要價值，為何還有人敢於買進一百年的債券，來支持假設之中的 Google 百年霸業？

前面提到摩托羅拉，這家公司是在 1997 年募集百年債券，不過才十多年以後，因為蘋果（Apple）及 Android 等智慧型手機出現，摩托羅拉主要業務大受衝擊，在 2011 年就把公司進行分拆，百年債券當然最後下場不會太好。

淘金熱中的賣鏟人：為何台積電（TSMC）是最不可能泡沫化的防波堤？

當然，Google 如今占據各種生態鏈的優勢，從搜尋、YouTube、地圖、自駕到 AI 的布局等，橫跨多元價值與當年的摩托羅拉不可同日而語。而且我也查了一下，Google 此次募集的百年英鎊債，金額只有 10 億英鎊，大約是 12.6 億美元，相對的 Google 還募了 200 億美元的一般債券，因此百年債券比重很低。若統計四大 CSP 總計已發行約 1000 億美元債券來對比，市場上的百年債券比重目前確實還是很低。

更何況，Google 這個百年英鎊債，也獲得市場十倍的超額認購，利率是 6.125%，條件相當好，顯示投資人深信 Google 一定還得了錢，一點都不擔心，這也顯示市場資金水位之高，對投資的警戒心也降到低點。

Google 未來會不會變成泡沫？老實說我也不知道，但是，我倒是很確定，如果要說誰是泡沫，台積電（TSMC）應該最不會是泡沫。因為，從各種數字來看，台積電的投資與成長都是最穩健的，也會是受惠 AI 趨勢最大的贏家。

例如，從資本支出來看，從 2024 年至 2026 年，台積電資本支出是 298 億美元、409 億美元，以及今年的 520 億至 560 億美元，大致上是以每年增加四成左右的增幅成長。相較於台積電客戶（如上述四大 CSP）大規模且近乎翻倍的資本投入，以及台積電在先進製程仍然掌控絕對優勢（作為唯一無可替代的賣鏟人），台積電可以說已經採取最謹慎保守的資本支出增幅了。

因此，我相信，關於 AI 泡沫的討論還是會持續進行，對於 AI 股價泡沫的指控，我覺得也不再只是沒有根據的懷疑。股市表現至今，確實已超過很多人的預期，當大家都還沈醉在一派樂觀的環境中，最好還是仔細檢視一下自己的投資標的與部位，做好風險控管才是。

（本文台灣繁體中文版同步發佈於今週刊）